实验医学科承办四川省医师协会第四次检验医师年会

新战术：调控手段丰富弹性 央行政策正从汇率调控转向利率调控，从数量型转向价格型，微刺激、区间调控、定向调控和适时适度地预调微调将成为常态 面对新经济形势，降准降息成为常态是经济学家和市场的普遍共识，除此之外，央行还有哪些办法？ 政府工作报告中表示，加强和改善宏观审慎管理，灵活运用公开市场操作、利率、存款准备金率、再贷款等货币政策工具，保持货币信贷和社会融资规模平稳增长

它所需要的基础设施是由产业推行的，它所需要的金融支持、法律也是必须随着经济基础的不断提升而不断完善的。过去这些产业资本很密集，规模很大，我们当时是一个低收入国家，在这方面没有比较优势，所以它有一定的垄断，给它的保护补贴。

那如果这个垄断是由行政造成的，那么就会有很多腐败的行为。所以整个来讲的话，在这里面我们现在是很容易看到发达国家表面的现象，而不是了解发达国家背后的实质，你比如说与市场经济跟宪政体制，那我们比较看看，这是不是一个发展中国家所发展真正的决定条件。我个人的看法是说，发展中国家它尤其是在转型的过程当中，它作为发展中国家一定有体制的落后性，跟发达国家来说，然后作为转型中国家，也必然有体制的扭曲性，而且这种落后性扭曲性实际上跟发展阶段有关，跟转型有关，如果你没有认识到它跟发展阶段有关，转型有关，你想把发达国家，甚至连发达国家都没有做到的这种在课本里面的理想的体制，作为解决现在问题的药方，等到把这些都按照教科书里做好了再发展经济的话，那实际上不仅问题没解决，而且可能把问题搞得更严重。然后你再看看韩国，它变成民选总统以后，基本上每个下台的总统都是，都不能洁身自保，所以这好象不解决问题。当然，产业升级的投资必须更多的靠企业，基础设施的投资跟环境改善的投资就必须更多的靠政府。

另外还有一些产业，另外一些产业是一种新的业态，新的这种可能性，由于技术创新所带来的，你比如说像互联网，出现互联网金融，还有电子商务，还有现在快递业务，这是新技术带来的，尤其我们有这么大的国内市场，一方面需要像马云、马化腾这样的企业家，但是你也必须给他提供他必要的法律环境，让他能进入，让他能发展，当然也必须对他可能产生的风险有一定的防范，同时需要政府跟企业。第二个我前面也谈了，这个产业升级、技术创新它不是简单的买一部机器而已，它所需要的工人的人力资本是不一样的。各国央行都希望增加货币发行量增加金融市场的流动性，来降低整个经济活动的融资成本，鼓励企业增加投资及个人增加消费，以此来促进经济增长及拉动物价水平上升。

受猪肉供求这两个方面的影响，国内猪肉价格下行将是一种常态或趋势。除非全球各国对现在的CPI权重结构进行重大调整，否则全球CPI的下行会成为一种常态。这也是社会经济生活进步的重要标志。比如中国的房价，美国及德国的股票。

这轮的国内猪肉价格下跌，与以往用猪周期(或行业生产周期)来解释已经意义不大了。比如说，中国是以食品为主导的CPI(权重占比达30%以上，美国则为15%)，欧美发达国家是居住类为主导的CPI(美国居住类权重占比43%以上，中国则只有15%以上)。

根据经济史学家Michael Bordo的早年研究，英美等发达国家，自从有CPI记录以来，各国的物价水平多数时候都处于较低的水平。最近，市场一片大呼小叫：中国的通货紧缩要来了，央行要如何来应对国内通货紧缩之风险。甚至于有人还认为，在周小川行长任上没有经历过通货紧缩，当通货紧缩来时，他有能力处理吗？其实，对于中国经济是否进入通货紧缩，或是否存在通货紧缩的风险，则有一系列问题需要反思另一方面，在2015年2月境内投资海外的QDII额度扩大至875亿美元。

近期人民币国际化和资本项目自由兑换进程加快，这包括更多国家加入亚投行，中国在银行间市场对境外投资者进一步开放，其中将QFII和RQFII获准进入机构的额度从审批制改为备案制，并扩大了海外投资者的交易品种。其二，扩大人民币计价功能，如增加石油、天然气等资源人民币定价，以此规避汇率波动对国内通胀影响。进入专题： 人民币 国际化 资本账户 金融市场 。考虑到我国M2占GDP比例已经接近200%，市场总体流动性充裕，那么即使在经济转型期出现下行压力，也应更多使用产业升级、结构调整等供给端的调整政策，避免需求端的强刺激，运用较为中性的货币政策，这既稳定国内居民持有本币信心，也可以维持较高息差来吸引海外资金流入。

由于短周期中国经济仍有下行风险，加上美联储加息预期带动美元升值，这增加了人民币贬值压力。因此，从这一点来说，保持经济维持中高增长稳定海外投资者信心，有序控制资金流入、流出的节奏、分步骤地推进资本市场开放是十分重要的。

我们认为能否发行更多人民币计价的债券进行融资可能是一个关键性问题，根据BIS的跨境贷款数据，美元、欧元计价的比例分别达到42%和31%，其中欧元计价贷款中有69%的跨境贷款发生在欧元区内。2014年末香港、台湾和新加坡离岸人民币存款达到1.6万亿人民币，离岸点心债余额接近3500亿人民币。

首先，对于企业而言，贸易和海外投资中使用本币可以减少外币借贷产生的货币错配风险，防止汇率波动通过汇兑损益影响利润。再次，加快国内外汇、债券和股票等金融市场建设，促进资本项目开放等制度性安排也是推行人民币国际化的必要条件。在国内，我们发现私人主体外币配置意愿增加，如企业结汇率下降至50%、此外国际收支中错误遗漏项反映的热钱流出在2014年末月达到632亿美元，同期反映人民币1年期贬值预期的掉期点差扩大至1000个基点以上。第一，货币国际化至少需要汇率形成机制的市场化，从而改变单边升值时央行单一持有海外资产的格局。此外，由于丝绸之路带的国家资本存量较低，我国可以增加对外直接投资，进一步提供人民币计价的海外融资。我们猜测新设机构资本金来源可能来自中国的外汇储备，这既有助于外汇储备使用的多元化，也能通过发债的杠杆作用撬动更多资金。

第一，人民币作为跨境贸易、投资结算货币的使用比例增加。第三，目前中国央行已与28个国家或地区签署高达3.1万亿人民元的货币双边互换协议，这增加了离岸市场流动性，有助于保持离岸汇率稳定。

一方面，弹性汇率安排可以使央行基础货币投放更加主动，另一方面，作为大国货币，本币结算增加可以弱化汇率对贸易影响，有助于央行更多通过利率工具在维持经济增长，控制通胀间取得平衡。从数据来看，以丝绸之路上的22国来看，截止2013年底，我们对该地区直接投资规模在313亿美元，虽然相比2008年的复合增长率达34%，但占到全部ODI的比例仍仅为4.8%，未来有很大空间，这对扩充海外人民币存量市场大有裨益。

根据我们统计，2010年后标普、国内沪深300、创业板的30天历史波动率远高于标普指数水平，其中创业板的平均波动率在28%、沪深300在21%，标普指数仅为14%。在2014年四季度，国内信用交易大幅扩张，融资融券余额达到1万亿以上时，沪深300波动率接近40%，同期标普指数仅为16.6%。

数据方面，2014年4季度跨境人民币贸易结算达1.73万亿人民币，而2011年仅为5390亿元，同期人民币国际支付占比显著增加，从0.3%快速增长至2.2%。我们认为2015年人民币国际化的推进将继续加速，这将使国内经济、金融市场获益良多，尽管面临的挑战依然存在。但是人民币国际化之路并非没有挑战。从日元国际化的教训来看，日本金融泡沫破裂、长期零利率货币政策带来的资本外流使日元国际化在20世纪90年代后出现停滞甚至倒退，日元占全球国际储备比例在1991年达到8.5%的高点后持续回落，在2014年占比仅为4%，因此我们认为加强国内金融市场建设，实行审慎、稳定的宏观政策和有序推进市场开放，稳定投资者预期都十分重要。

从这一点来看，中国央行已经进行了一些改革，包括允许银行在外汇零售市场自主定价、批发市场中引入券商、保险、信托等非银行金融机构。最后，宏观层面中，货币国际化利于货币政策趋于独立，也有助于价格型政策调控框架的建立。

此外，央行可以通过汇率的区间波动来调控外部均衡目标，以实现贸易平衡、引导资本流动。第二，国内宏观经济政策的审慎、稳健对于保证人民币作为国际化货币的币值稳定是必要的。

其次，与一带一路政策相配合，亚投行和丝路基金的设立将利于我国进行资本输出，也为人民币成为对外借款载体提供了机遇。比如从权益市场来看，在已经实行的沪港通中，2015年海外投资者投资沪市的日额度使用率平均仅为10%，显示海外投资者对于高估值、高波动率的市场认可度依然不高，因其更看重波动率调整后收益。

因此完善市场监管、提高市场成熟度来降低波动率是与国际市场接轨的必要条件。第二，随着国际贸易中更多使用人民币结算，为吸引中国境外机构和个人持有人民币资产，需要提供多样化的人民币金融产品，而目前离岸人民币市场已经形成一定规模。对于人民币国际化而言，至少有两方面的意义：其一，继续扩大贸易结算领域人民币使用，仅以丝路之路的国家来看，其占中国全部出口比例就达到10%。第二，货币国际化中需要加快对海外投资者开放国内金融市场、拓宽国内居民投资海外渠道，从而实现资金的跨境双向流动，近年中国已经推进了QFII、RQFII和QDII和沪港通等制度性安排。

数据方面，一方面，海外投资者持有存款、债券和股票等境内资产规模大幅增加，从2013年的2.87万亿增加到2014年的4.49万亿人民币。具体来看： 第一，金融市场稳定性对于吸引海外投资者、提高本币作为价值储藏职能是需要的。

如果在一路一带建设中增加更多国家对于人民币的接受度，扩大人民币圈，那么人民币就可以从结算货币上升到融资货币，这既降低了跨境借贷中的币种错配风险，也创造更多货币回流机制，并提高人民币作为储备货币的地位。因此该战略对盘活我国上中游的过剩产能，区域间推进产业梯度转移具有重要作用。

首先，一带一路战略可以推进国内产能输出、实现产业转移，也增加贸易和投资领域的本币结算，这对构建和拓展人民币圈意义重大。从日本教训来看，长期零利率政策削减了本国金融市场吸引力，融资货币的特性使国内居民增加高收益海外投资，造成资本外流。